Par T. Rowe Price | 11 juillet 2022
Nikolaj Schmidt, économiste international en chef à la Division des titres à revenu fixe
Publié initialement en mai 2022
- L’inflation est de retour après une longue période d’inflation ultra faible consécutive à la crise financière mondiale.
- La bonne nouvelle, c’est que les banques centrales disposent des outils nécessaires pour gérer la plupart des causes de l’inflation que nous observons aujourd’hui – et qu’elles sont disposées à les utiliser et en mesure de le faire.
- La mauvaise nouvelle est que pour contenir l’inflation, les banques centrales resserrent leur politique monétaire au point où la croissance ralentira fortement.
Aujourd’hui, les banques centrales sont disposées et en mesure de s’attaquer au problème
Le monde aime les étiquettes. Les très faibles hausses de prix au cours de la décennie qui a suivi la crise financière mondiale ont été qualifiées, à juste titre, d’inflation ultra faible – en d’autres termes, l’inflation a été inférieure aux cibles des banques centrales, mais positive et, par conséquent, elle ne pouvait être une déflation. Maintenant, dans le contexte de la poussée actuelle de l’inflation, sommes-nous entrés dans la décennie d’inflation ultra élevée – une inflation trop élevée par rapport au mandat d’inflation des banques centrales, mais trop faible pour être considérée comme de l’hyperinflation?
En fait, gardons-nous une petite réserve en ce qui a trait aux étiquettes. La flambée actuelle de l’inflation repose sur quelques éléments cycliques, et les banques centrales ont la capacité et la volonté de s’attaquer au problème. Contrairement à ce que certains rapports avancent, nous ne sommes pas sur le point de renouer avec l’inflation des années 1970. Laissez-moi vous expliquer pourquoi.
Trois principales sources de pressions inflationnistes
Les interventions des banques centrales sont guidées par un éventail de dynamiques agissant simultanément.
Pour comprendre la flambée de l’inflation dans la foulée de la pandémie de COVID-19, nous devons comprendre la période d’inflation ultra faible qui a suivi la crise financière mondiale qui l’a précédée. L’explication largement reconnue de la morosité de la reprise de l’aprèscrise financière mondiale est la stagnation à long terme, mais, à mon avis, la véritable cause était le désendettement. Alors que le système financier américain plongeait dans l’abîme, le secteur des produits financiers et les ménages du pays ont eu une révélation : nous avons trop d’endettement. Soutenues par la mise en œuvre d’une réglementation rigoureuse, les banques ont resserré les normes d’octroi des prêts et les ménages ont passé la décennie suivante à rembourser leurs dettes.
Ce processus ne se limitait pas aux États-Unis. En Europe, la crise existentielle de la zone euro a déclenché un mouvement qui a incité les secteurs public et privé à accorder la priorité aux remboursements de dettes et, en raison du retrait des mesures d’assouplissement, la plupart des marchés émergents ont aussi été entraînés dans le processus de désendettement. Par conséquent, le monde de l’aprèscrise financière mondiale a été caractérisé par une demande insuffisante et des ressources inutilisées – un monde très peu inflationniste.
Trois raisons pour lesquelles l’inflation est revenue
À mon avis, trois principaux facteurs expliquent le retour de l’inflation. Le premier est de nature structurelle. En 2019, avant l’éclosion du coronavirus, j’ai soutenu que le processus de désendettement dans les pays développés était terminé et que nous étions sur le point d’entrer dans une période de forte demande structurelle. Je crois toujours qu’il s’agit du bon paradigme et qu’il fournit les bases structurelles d’un monde plus inflationniste. Cela ne signifie pas que nous entrons dans un monde d’inflation galopante, mais plutôt que les banques centrales doivent relever les taux pour que la demande reste conforme à l’offre. Dans le jargon des banques centrales, le taux d’intérêt réel d’équilibre (« rstar »), qui maintient l’offre au diapason de la demande, a augmenté.
Le deuxième facteur qui explique le retour de l’inflation est la simple surchauffe économique. Le cœur du problème réside dans l’ampleur de la politique budgétaire et monétaire appliquée durant la récession attribuable à la COVID-19. En termes simples, les mesures de relance étaient tout simplement trop importantes pour que l’économie mondiale les absorbe. Le fait que nous soyons à court de main-d’œuvre en dit long. Heureusement, la gestion de la demande cyclique est un autre élément pour lequel les banques centrales sont bien outillées : en resserrant la politique monétaire, la demande baisse.
Troisièmement, certains problèmes liés à l’offre ne peuvent être résolus par des politiques monétaires judicieuses. La plupart de ces problèmes sont bien connus, comme la pénurie de semi-conducteurs et la guerre en Ukraine, qui ont entraîné une flambée des prix des véhicules et des marchandises, respectivement. Même si les banques centrales sont mal outillées pour s’attaquer aux problèmes d’offre, nous ne devrions pas être trop pessimistes à cet égard – d’abord, parce que les problèmes sont temporaires et que les chaînes d’approvisionnement finiront par se normaliser; et deuxièmement, parce que les banques centrales savent qu’elles ne devraient pas recourir à la politique monétaire pour résoudre des problèmes temporaires liés à la chaîne d’approvisionnement. Imaginons que la Réserve fédérale américaine (la Fed) resserre sa politique monétaire pour ramener la demande d’automobiles à la production limitée par l’offre actuelle de 13 millions d’unités, alors que la demande normale est de 17 millions d’unités! Cela plongerait probablement l’économie américaine dans une très grave récession.
Des banques centrales indépendantes signifient que nous vivons dans un monde différent
Mis à part ces problèmes liés à l’offre, la bonne nouvelle est que les banques centrales disposent des outils nécessaires pour contrôler la plupart des causes de l’inflation que nous observons aujourd’hui. La question est de savoir si elles sont prêtes à utiliser ces outils. Ma réponse est un oui sans équivoque – et c’est là que les banques centrales modernes ressemblent peu aux banques centrales des années 1970. L’inflation est un choix social, et en choisissant des banques centrales indépendantes qui ont des objectifs clairs en matière d’inflation et de responsabilité, nous avons choisi de limiter l’inflation. Toute personne qui doute que les banques centrales, comme la Fed, soient victimes de pressions politiques devrait revoir l’expérience du cycle de hausses de 2018, lorsque le président Donald Trump a menacé de congédier le président de la Réserve fédérale, Jerome Powell, en réaction à ce qu’il considérait comme un resserrement inopportun de la politique monétaire. Quel a été le résultat? Powell a conservé son poste, les taux d’intérêt ont augmenté et la Fed est demeurée indépendante.
Pour les participants aux marchés financiers, la mauvaise nouvelle est que, pour maîtriser l’inflation, les banques centrales doivent resserrer leur politique monétaire au point où la croissance ralentit jusqu’à ce qu’elle atteigne son potentiel et, compte tenu de nos conditions initiales, elle devrait être quelque peu inférieure à son potentiel. Lorsque la croissance ralentit fortement, en particulier lorsqu’elle est accompagnée d’une hausse des taux d’intérêt, la volatilité des marchés financiers s’ensuit habituellement.
J’ai bien peur qu’il n’y ait pas d’autre solution. C’est le coût que nous engageons pour éviter les enfers inflationnistes du passé et, à long terme, c’est franchement un petit prix à payer.
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